国内房地产供过于求已成定局 人为对量价刺激无效

再把目光转到国内经济方面。中国房地产市场泡沫严重，长远的供过于求格局实际上已经形成，2014-2015年可能是该市场长周期调整的开端，若人为地对“量价”进行刺激，长期角度看将无效也无益。

从房价收入比、房租收入比、租金收益率等指标看，2013年很可能是中国住宅市场一个“狂热的顶部”。以官方公布的居民人均可支配收入和相关中介机构发布的二手住宅成交价为基础来计算（户均面积假设为100平方米），2013年北京和上海的“房价收入比”为28.6和28.5倍，比1990年的东京（19倍，户均面积同上）、1997年的香港（15倍，户均面积同上）都高出很多。

在租金收益率方面，2013年北京和上海的住宅租金收益率分别在2.6%和2.7%附近。一套全新住宅最低限度的年折旧率为1.5%左右，将其扣除后，两个城市住宅租金净收益率都只略高于1%，相当于股市上大约90倍的市盈率。

目前，北京四环、五环之间，100平方米左右的住宅的年租金大致在6万至7.5万之间，按官方统计数据计算的北京三口之家2013年的平均可支配收入为12.1万元，租金占家庭可支配收入的比重高达50%至62%，严重超出普通家庭的承受能力。

从供求关系看，中国城镇住房长期供过于求的格局实际上已经形成。根据我们的估算，到2014年末，中国的城镇住宅总面积大约为324亿平方米。按高收入国家人均35平方米的居住面积计算，324亿平方米足够9.2亿城镇人口居住，而2013年城镇常住人口数量仅为7.3亿。

《国家新型城镇化规划（2014-2020年）》提出的目标是到2020年常住人口城镇化率要达到60％左右。根据这一目标，假设人口自然增长率维持在2013年0.49%的水平，到2020年城镇常住人口将达到8.4亿，这一数字也小于上文提到的9.2亿。

从中国的人口结构看，作为“刚需”基础的适婚年龄女性人口数量从2013年开始进入下降过程，未来15年将减少约5000万人。35-45岁男性人口数量是“改善型住房需求”的基础，这部分人口的长周期峰值在2008年前后就已出现。

中国房地产市场之所以形成严重泡沫，从一个角度看，是地方政府在“土地财政”模式下，人为推高土地使用权价格。从另一个角度看，是由于存在广泛而严重的“房产囤积”和“需求透支”。中高收入居民、腐败官员和房地产开发商，都在不同程度上参与“房产囤积潮”。大量的房产囤积造成前几年住宅“供不应求”的假象，促使普通百姓加入抢购的行列，进而造成广泛的“需求透支”。中高收入阶层超前购置“养老房”，以及普通家庭超前购置“子女房”等现象在前几年广泛存在。

过度的“住宅囤积”和“需求透支”对住宅市场来说是一把“双刃剑”。它们既是助推住宅泡沫膨胀的重要力量，也是泡沫内在的“毁灭因子”。目前，对于不动产统一登记和房产税的普遍预期，已促使住宅市场由“净囤积”向“净抛售”过程转换。由此带来的供给“突增”，以及过度透支后的需求萎缩，将给住宅市场带来长久的调整压力。在价格调整与囤积房抛售之间的“正反馈”机制进一步确立后，该市场的降温压力会进一步加大。

2014年前10月，中国住宅市场出现显著的降温。我们认为，这很可能不是一次短期波动，而是长周期调整的开端或前兆。对于房地产市场2014年以来已出现的降温，央行和地方政府采取了放松限购限贷、税费优惠等逆向应对措施。这些措施或许能在中期角度产生某种程度的“对冲”效应，但很难扭转住宅市场的长期调整趋势。假如政府采取的“逆向应对”措施促使房地产市场在2015年“企稳”乃至反弹，那么从2016年开始，该市场将面临更大的“量价齐缩”的压力。

我们认为，房地产政策的正确导向应该是在中央政府的统一部署下，各城市通过房产登记制度的实施和房产普查，摸清当地住宅总量与结构，尤其是弄清非自住房与空置房的数量。在此基础上，结合对当地人口变化趋势的预测，就当地房地产开发制定合理的长期规划；供过于求格局实际上已经形成的城市，应严格控制新屋开工量，避免过剩程度进一步加重。