房价上涨快致存货激增 楼市寻求新均衡法(3)

第三，地方财政收入压力加大，债务偿付捉襟见肘。

房地产市场近十年来的快速发展极大地改变了我国地方政府的财政收入结构，乃有“土地财政”之说。房地产非意愿库存持续上升导致开发商土地购置面积快速下降，使得地方政府的财力捉襟见肘。2014年来，购置土地面积增长率大幅下降，尤其是在2014年第四季度后已呈加速下之势；与此对应的是，全国房地产土地累计成交价款也大幅下降，同样在2014年第四季度后呈加速下降趋势。据财政部数据，“土地出让金”占地方财政收入的比重，从2013年接近 60%快速下降至2015年4月的32%。靠土地吃饭的地方财政收入格局已不可维系，这不仅是房地产市场格局变化的结果，也是建立现代国家治理体系的必然要求。

从长远看，打破“土地财政”有利于改善地方财政收入结构，但短期内对地方财政的冲击不容小觑。进一步地，过去中国经济增长在相当程度上得益于地区间竞争，土地财政为地区间竞争驱动的增长提供了必要的财力支持。土地财政收入下降会减弱地方政府的投资动力，也使得地方政府失去了相当部分资金来源。正因为如此，尽管今年要实施“有力度的积极财政政策”，但考虑到土地财政萎缩而使地方投资萎缩，中央地方财政支出的净效应，未必会达到“积极之效”。

第四，房地产库存增加使金融资产质量下降、银行体系风险增加。

虽然房地产具有良好的抵押品属性，但这皆源于房地产价格相对稳定或不断上涨的市场行情中。过去十多年里，随着房地产市场快速发展和价格高涨，不仅地方财政土地化，而且金融活动也高度地产化。银行发放的房地产贷款占全部信贷余额的比重超过了20%，越来越多的金融活动与房地产市场牵连在一起。一旦房地产存库增加使房价下跌，其作为防患风险的抵押品功效就会减弱，结果，以房地产作为抵押品的金融活动，其面临的信息不对称问题就会凸显出来。

自2011年以来，我国银行业不良贷款率持续上升的过程，就是一直伴随着房地产非意愿存货大幅增加的过程。在地方财政土地化、金融房地产化的背景下，房地产非意愿库存增加恶化了地方政府债务风险，这正是中央银行迫不得已采取大规模债务置换下策的原因。

房地产去库存化的途径

房地产非意愿存货上升带来了一系列的宏观经济问题。要实现“稳增长”的目标，房地产去库存化是绕不过去的路径之一。4月30日的政治局会议指出，要盘活存量资产，建立房地产健康发展的长效机制。在“稳增长”的“紧要”之年，托底和刺激已成为宏观经济政策基本取向。在经济政策与托底社会政策组合的作用下，未来一段时间，中国房地产业将进入加速去库存化的阶段。中国房地产市场的去存化的途径是多样的，既有市场自身调节的主动去库存化，也有外生性的政策驱使的被动去库存化。

首先，主动去库存的途径是开发企业主动地压缩投资与减少市场供给，并通过调整价格水平，使市场供给逐渐地与需求相适应。非意愿存货上升不外乎意味着，在当前价格水平下，房地产供给超过了有效需求水平。因此，对开发企业而言，去库存化的重要途径之一，就是根据市场需求变化及时压缩房地产投资、适度地降价以加快市场出清、加速资金回笼。

2010年以来，中国房地产开发投资增长率一直在不断下降，2010年，房地产开发投资完成额增长率达到了38%，到2015年4月份，投资增长率就下降到了6%。如果说，开发投资完成额是已经形成的供给，通过预售，它可能已经实现了“从商品到货币的惊险一跃”，那么，计划投资则是未来潜在的供给，需要准备“惊险一跃”。2010年和2011年初，计划投资额增长率一直保持在近40%的高水平，这形成了房地产市场大量的后续新增供给，但房价高涨抑制了有效需求，造成了随后库存大幅增加。这又迫使开发商降低了计划投资总量，到2015年4月，计划投资的增长率下降到了13.7%，较前期的峰值下降了近 30个百分点。主动降低计划投资增长率，反映了开发商对未来预期的变化，是减少未来库存压力的基本途径。

在市场经济中，价格变动是实现经济均衡的基本机制，价格变动引导供给与需求。近年来，价格调整在中国房地产的去库存化中发挥着重要作用。当然，房地产价格与需求之间可能存在正反馈机制，导致房地产价格与需求各自的反身性现象。2013年第四季度后，70个大中城市新建住宅价格同比增长率一直呈下降之势，尤其是在2014年9月后，该指数一直呈负增长，不仅房价的增长率下降了，而且房价的绝对值也下降了。

房价下跌提高了人们的有效需求，是化解非意愿库存最基本的市场机制。我们认为，随着过去房地产价格下跌所带来的有效需求增加，终将在政府刺激性的宏观经济政策带动下而对房地产的去库存化产生积极影响。但是，依靠市场自身来主动地化解库存往往要以增长率下滑和金融风险上升为代价。这决定了，政府在消化中国房地产市场的非意愿存货中，具有市场机制不可替代的作用。

其次，宽松货币政策与积极财政政策将加速房地产的去库存化。货币政策调整不仅影响房地产市场需求的可贷资金量，也直接影响房地产供需双方的借贷成本。自2014年下半年以来，除了全面降准和降息，央行还专门针对房地产市场进行过数次调控。央行降准直接释放了2万多亿的流动性，带动了货币市场利率大幅下降。央行降低存贷款基准利率后，商业银行的贷款加权利率明显下行。2014年第三季度末，商业银行个人住房贷款加权利率为6.96%，到2015年第一季度，该利率下降到了6.01%，下降了0.95个百分点，这就极大地减轻了那些需要借款买房的利息负担。

在专门针对房地产市场的信贷与金融政策调整方面，2014年9月，央行确定，首套住房的首付比率为30%，改变首套房贷的认定标准，即已拥有一套住房并已结清住房抵押贷款的，再次购房申请贷款则按首套房标准执行贷款，支持商业银行通过MBS和发行专项债券为抵押贷款筹措信贷资金。2015年3月 30日的房贷新政中，央行确定，对已拥有一套住房且尚未结清房贷的，为改善居住条件而再次申请商贷的首付比率降至40%，首套住房公积金的首付比率则降为 20%，已结清购房套而再次购买的首付比率为30%。